蒙格斯报告：虚拟经济过度膨胀 可能引发金融泡沫

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2016年，中国虚拟经济与实体经济的比率达到了23.2，远远超过了16.7的黄金比率。事实上，自2009年以来，虚拟经济与实体经济的比率已经超出了合理的范围，这意味着虚拟经济已经脱离了实体经济，并且过度膨胀，这可能会导致过度投机和金融泡沫，并且还会对经济增长产生副作用。因此，经济结构调整势在必行。

摘要:2016年，中国虚拟经济与实体经济的比率达到了23.2，远远超过了16.7的黄金比率。事实上，自2009年以来，虚拟经济与实体经济的比率已经超出了合理的范围，这意味着虚拟经济已经脱离了实体经济，并且过度膨胀，这可能会导致过度投机和金融泡沫，并且还会对经济增长产生副作用。因此，经济结构调整势在必行。

(蒙格斯报告四的研究工作由中国行为法学会副会长、金融法律行为研究协会会长朱博士主持。朱博士，国务院特殊津贴获得者，原中国建设银行首席风险官、副行长，原中信银行行长(601998，咨询单位)，中信集团监事。其他主要研究人员包括中央财经大学的宋琳教授和中国建设银行风险管理部的王林。(

虚拟经济是一把双刃剑。一方面，发展虚拟经济可以促进实体经济的融资，有利于促进资源的优化配置，从而促进经济效益的提高和产业结构的调整升级；另一方面，虚拟经济的发展容易导致泡沫经济，这将增加经济动荡和危机的可能性。

目前，经济学界对虚拟经济能在合理范围内促进实体经济发展的认识基本一致，但对以下问题却没有明确的答案:中国虚拟经济的规模有多大？虚拟经济和实体经济的比例合理吗？如何脱离现实，引导金融支持实体经济发展？自2015年以来，伟道风险研究所一直关注中国实体经济和虚拟经济，其主要研究成果收录在《芒格斯报告四:中国实体经济和虚拟经济黄金比例研究》中。

一，虚拟经济的定义

对虚拟经济的范围有不同的理解。在中国，对虚拟经济的含义有两种主要的理解。一是以成思危为代表，认为“虚拟经济是指以金融体系为主要依托，与虚拟资本循环运动相关的经济活动，即钱生钱直接参与的经济活动。”从这个定义来看，虚拟经济与金融部门的活动是一致的；另一种以刘军民为代表，他认为在理论上应以“是否与物质生产有关”作为划分虚拟经济和实体经济的标准，即与物质生产无关的活动是虚拟经济，并提出了狭义和广义的虚拟经济；根据其定义，虚拟经济不仅限于金融业，还包括金融业以外的其他服务业。

从国外实践来看，近年来，美联储频繁使用“实体经济”一词，这与除房地产市场和金融市场以外的部分有关。从美国经济数据的构成来看，国民经济核算有两种体系。一个系统是物质生产和物质产品生产系统(mps系统)，包括农业、工业和传统服务业，可概括为“实体经济”；另一种是sna系统，它包括金融业、房地产业和现代金融服务业，可视为“虚拟经济”。

根据中国经济结构、发展阶段、金融市场等因素，报告将虚拟经济定义为以金融业和房地产业为主的经济总量，主要包括股票市场、债券市场、证券基金市场、期货市场和商品房销售市场的交易规模。同时，我们把工业增加值定义为以工业增加值规模为代表的实体经济；在虚拟经济方面，根据国内外学者的研究，测试范围包括房地产市场的广义范畴，包括股票市场、债券市场、证券基金市场、期货市场和商品房销售市场的交易规模。

二、全要素生产率的计算和趋势

与单要素生产率相比，全要素生产率更全面地反映了技术进步对经济发展的影响，这种影响来自三个方面:一是效率的提高；第二，技术进步；第三，规模效应。就计算而言，它可以被视为排除劳动、资本、土地等因素后的“剩余价值”。

该报告通过公式计算了1991年至2017年的全要素生产率。全要素生产率及其增长率的趋势如下图所示:

可以看出，全要素生产率在2003年之前一直呈上升趋势，自2004年以来基本呈下降趋势，但在2007年略有反弹后继续下降。从2003年以前的全要素生产率增长率来看，虽然增长率下降了，但也是正增长，从2004年开始变成了负增长。

从全要素生产率的变化中，我们可以看到以下特征:

首先，资本投资回报率高于劳动力投资回报率，这表明劳动力在一定程度上没有充分发挥对中国经济增长的作用。

第二，自2004年以来，全要素生产率下降，增长率由正变负，反映出生产要素投入的产出效率逐渐下降。这表明中国此时的经济增长严重依赖于资本、劳动力等要素的投入，这是一种典型的投入型增长模式，而不是依靠技术进步来提高效率。

第三，中国自1978年以来的经济改革，以1984年价格双轨制为特征的产业改革，住房改革，加入世贸组织等因素在2000-2008年带来了红利；这些改革对中国经济产生了积极影响。

第四，2008年后，随着改革红利效应和大规模经济刺激的减弱，产能过剩行业的重复建设对技术进步、组织创新、专业化和生产创新产生挤出效应，导致全要素生产率下降。2015年后，全要素生产率相对稳定，保持在0.38左右。

第三，实体经济和虚拟经济的黄金比例

通过计量经济模型，报告发现，当虚拟经济的发展规模是实体经济工业增加值规模的16.7倍时，两者都保持了合理的发展速度和规模，此时，对全要素生产率的提升有积极的作用，虚拟经济的发展将对实体经济的发展和一个国家的经济增长起到有力的推动作用。下图显示了1996年至2016年虚拟经济总量与工业增加值之比的变化趋势和全要素生产率的变化趋势。可以看出，这一比率在2008年达到了15.2，远远超过了上述2009年至2016年的最优黄金比率，并在2015年达到了40.54的峰值。这充分表明，自2009年以来，虚拟经济与实体经济的比例已不再处于合理范围，也就是说，虚拟经济从实体经济过度扩张可能导致过度投机和金融泡沫，这也将对经济增长产生负面影响，因此经济结构改革势在必行。

四.政策建议

当虚拟经济的发展规模是实体经济工业增加值规模的16.7倍时，两者都保持合理的发展速度和规模。此时，它对促进全要素生产率有着积极的作用，而虚拟经济的发展将对促进实体经济的发展和一个国家的经济增长起到强大的作用。但是，从我国的数据来看，自2009年以来，我国虚拟经济与实体经济的比例已经不在合理的范围内，也就是说，虚拟经济从实体经济过度扩张可能会导致过度投机和金融泡沫，也会对经济增长产生副作用，因此改革经济结构势在必行。基于以上分析，报告认为，今后尤其有必要在以下几个方面进行改进和调整:

1.产业结构需要全面调整；

2.加强对虚拟经济的监管和约束；

3.改善金融机构和资本市场的准入条件；

4.深化市场经济建设，建立实体经济和虚拟经济双向促进机制。

芒格报告简介:《芒格报告》将理论研究植根于经济现实，为观察和研究中国经济问题创造了新的模式、研究方法和维度，旨在不断公布经济拐点的各种变化，确定观察中国经济的合适维度。该报告以理论和实践为指导，以数据和计量为手段，为经济实践规划和治理，特别是供应方改革提供了理论和实践基础。芒格是猫鼬动物的英文音译。猫鼬主要以蛇和老鼠为食，天生警惕。在日常活动中，猫鼬总是被留下当哨兵。一旦发生危险情况，哨兵会发出特别的叫声来提醒所有的同伴，从而给出预警。经济生活充满不确定性，各种经济现象都有一个从良性到恶性的发展过程，都有一个从量变到质变的拐点。该研究所致力于中国宏观经济拐点的研究，旨在识别、分析和管理各种风险，建立各种预警系统。其研究成果系列报告以芒格命名，旨在提醒政府、企业和个人对潜在风险保持充分警惕，并采取适当行动。

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