张瑜：海外复苏冷暖何在？——6月海外复工进度跟踪&海外周报第15期

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作者:张羽，民生证券研究所宏观固定收益处处长

正文/华创证券首席宏观分析师:张羽

主穴

一、海外经济跟踪:6月份，服务业和汽车行业迅速修复

6月份，服务业的改善好于制造业。在服务业，欧洲的维修比美国好。具体来说，美国各行业的修理情况是运输(修理50%)；飞行(修理40%)；餐饮(维修40%)；零售(修理30%)。欧洲各行业的修复情况是旅游(基本完全恢复)和餐饮(基本完全恢复)；零售(修复50%，德国已基本修复)；航班(2-30%)；在制造业中，改进的是汽车制造业；上游原材料生产。与此同时，全球贸易可能会回升，美国铁路货运的回升也反映出终端消费的逐渐复苏正在推动供应方生产和货运的修复。

1.政策干预力度:从目前各国启封防疫措施的进展来看，在美国，自疫情在美国30多个州重复出现两次以来，自6月中旬以来，约有23个州宣布暂停经济重启进程，这影响了目前美国恢复工作的进展。在欧洲，开封进展相对顺利。目前，一些欧洲国家已经解除了边境管制，预计对外边境管制将于7月1日逐步解除。法国和意大利已经进入启封的第三阶段。

2.居民消费和出行

餐饮业:全球餐饮业已恢复到疫情前的40%左右，其中德国餐饮业已基本恢复到疫情前的水平，美国已恢复到疫情前的40%左右。然而，自6月份以来，由于疫情在美国第二次复发，餐饮业数据再次下降，以前的修复程度已接近5-60%。

零售业:美国红皮书商业零售销售额同比下降约3-4个百分点，至-6%左右；欧元区零售数据中没有高频指标。从月度指标来看，德国5月份零售额同比增长率从4月份的-6.3%升至7.3%，高于疫情爆发前约3%的平均水平。法国零售额同比增长率从4月份的-30%升至-12%，显示出明显的反弹。此外，美国和欧洲的消费者信心指数正在逐渐上升，反映出零售业正在逐步得到修复。

交通:根据苹果地图的统计，德国和法国的旅游指数已经基本恢复到疫情前的水平，美国已经恢复到50%左右。欧洲居民的旅行情况比美国好；不过，在航班数目方面，美国的航班数目已回复了40%，而德国和法国的航班数目只回复了2%至30%。由于欧洲的防疫和控制措施比美国更严格，所以航班的维修比美国相对薄弱。

电影业:由于目前各国的电影院仍然关闭，电影业的票房并没有得到修复。

3.工业生产

美国:上游产业修复形势疲软。美国粗钢产量已恢复约5%，炼油厂运转率恢复约6%，这反映出经济衰退期间上游原材料需求疲软。然而，美国铁路货运在正常年份从底部上升了50%，至65%左右，这也反映出消费方的逐渐复苏正在推动供应方生产和货运的修复。

欧元区:汽车行业迅速修复。德国5月份汽车产量同比增速比4月份高40%左右，而意大利6月份新车注册同比增速约为80%，欧洲汽车工业迅速修复。

4.全球贸易:全球贸易可能在6月份回升。一方面，6月份bdi指数继续上升；另一方面，韩国和越南6月份公布的出口增长率下降幅度明显收窄，其中汽车工业和劳动密集型产品出口增长率下降幅度明显改善，与美国和欧洲零售额和汽车工业的显著改善相匹配，数据出现频率较高。

二.海外流动性跟踪:本周，美联储总资产继续缩减738亿美元，至7.13万亿美元，主要收缩项目仍为前期流动性补充工具。与此同时，住房抵押贷款证券的规模也环比缩减了320.6亿美元，购买政府债券的速度也有所放缓，但ppplf(工资保障计划融资机制)和ccf(企业信贷机制)工具的规模仍在扩大。美联储资产负债表的结构性变化反映出，美联储的纯流动性支持已经减弱，货币政策更多地用于有针对性的财政措施以及对企业债券和其他资产的支持。

风险警示:海外复工进度低于预期，海外经济下滑超出预期

报告目录

报告正文

一个

海外经济跟踪:6月份服务业和汽车行业迅速恢复

6月份，服务业的改善好于制造业。在服务业，欧洲的维修比美国好。具体来说，美国各行业的修理情况是运输(修理50%)；飞行(修理40%)；餐饮(维修40%)；零售(修理30%)。欧洲各行业的修复情况是旅游(基本完全恢复)和餐饮(基本完全恢复)；零售(修复50%，德国已基本修复)；航班(2-30%)；在制造业中，改进的是汽车制造业；上游原材料生产。与此同时，全球贸易可能会回升，美国铁路货运的回升也反映出终端消费的逐渐复苏正在推动供应方生产和货运的修复。

(a)政策干预的强度

从目前各国启封防疫措施的进展来看，在美国，自6月中旬以来，美国30多个州的疫情已重复出现两次，因此约有23个州宣布暂停经济重启进度，这影响了目前美国恢复工作的进展。在欧洲，开封进展相对顺利。目前，一些欧洲国家已经解除了边境管制，预计对外边境管制将于7月1日逐步解除。法国和意大利已经进入启封的第三阶段。

(2)居民消费和出行

餐饮业:全球餐饮业已恢复到疫情前的40%左右，其中德国餐饮业已基本恢复到疫情前的水平，美国已恢复到疫情前的40%左右。然而，自6月份以来，由于疫情在美国第二次复发，餐饮业数据再次下降，以前的修复程度已接近5-60%。

零售:美国红皮书商业零售销售额同比下降约3-4个百分点，至-6%左右，但美国商务部的月度零售销售数据显示，5月份美国零售销售额同比增长率较4月份的-19%下降约12个百分点，至-7.7%，这种改善比周数据更为显著。欧元区零售数据中没有高频指标。从月度指标来看，德国5月份零售额同比增长率从4月份的-6.3%升至7.3%，高于疫情爆发前约3%的平均水平。法国零售额同比增长率从4月份的-30%升至-12%，显示出明显的反弹。此外，美国和欧洲的消费者信心指数正在逐渐上升，反映出零售业正在逐步得到修复。

交通:根据苹果地图的统计，德国和法国的旅游指数已经基本恢复到疫情前的水平，美国已经恢复到50%左右。欧洲居民的旅行情况比美国好；不过，在航班数目方面，美国的航班数目已回复了40%，而德国和法国的航班数目只回复了2%至30%。由于欧洲的防疫和控制措施比美国更严格，所以航班的维修比美国相对薄弱。

电影业:由于目前各国的电影院仍然关闭，电影业的票房并没有得到修复。然而，美国计划在7月1日重启一些影院，届时电影业可能会逐渐开始修复。

(3)工业生产

美国:上游产业修复形势疲软。美国粗钢产量和炼油厂运转率没有出现大幅上升，粗钢产量得到约5%的修复，炼油厂运转率约为6%，反映出经济衰退期间上游原材料需求疲软。然而，美国铁路货运量在正常年份从底部上升了50%，至65%左右，这也反映出消费方的逐渐复苏正在推动供应方生产和货运的修复。此外，纽约联邦储备银行(Federal Reserve Bank of new york)的魏指数(wei index)较低水平上涨了近30%，反映出美国的综合经济环境已经修复了30%。

欧元区:汽车行业迅速修复。德国5月份汽车产量同比增速比4月份高40%左右，而意大利6月份新车注册同比增速约为80%，欧洲汽车工业迅速修复。

(4)全球贸易

全球贸易可能在6月份回升。一方面，6月份bdi指数继续上升；另一方面，韩国和越南6月份公布的出口增长率下降幅度明显收窄，其中汽车工业和劳动密集型产品出口增长率下降幅度明显改善，与美国和欧洲零售额和汽车工业的显著改善相匹配，数据出现频率较高。

二

海外流动性跟踪

本周，美联储的总资产比上个月继续缩水738亿美元，至7.13万亿美元。收缩的主体仍然是回购、贴现、美元流动性掉期、pcdf、mmlf等早期流动性补充工具。与此同时，住房抵押贷款证券化的规模也在本周收缩，下降了320.6亿美元。政府债券的购买率也放缓了。本周政府债券的购买量只有102亿美元；然而，本周，ppplf(薪资保障计划融资机制)和ccf(企业信贷机制)工具的规模仍在扩大。美联储资产负债表的结构性变化反映出，美联储的纯流动性支持已经减弱，货币政策更多地用于有针对性的财政措施以及对企业债券和其他资产的支持。从流动性指标来看，尽管美联储资产负债表的息差有所缩小，但伦敦银行间同业拆借利率(libor-ois)息差和美元互换点等指标并未扩大，反映出美国金融市场的流动性目前仍保持稳定，并受到美联储资产负债表缩小的影响。很少；由于美联储继续支持企业债券市场，美国高收益债券的信用利差本周再次下降。

(1)美联储的资产负债表

(2)金融机构与离岸美元市场之间的流动性

(3)欧洲尾部国家的信用债券和主权债务市场

三

海外疫情发展和政策跟踪

(1)跟踪主要海外国家的确诊病例数

截至2020年7月4日，全球确诊病例1137.5万例，较上周(6月27日)增加129.3万例，新增病例速度仍在加快；其中，美国单日新发病例超过45000例，累计确诊病例达到294万例；与此同时，巴西、印度、非洲和其他地区的新病例最近保持了相对较高的增长率。

(2)货币政策

本周，美联储正式开始实施一级市场企业信贷安排项目，这是针对疫情的九项紧急贷款计划中的最后一项。瑞士国家银行表示，特别利率的下限将从目前至少0.5%的水平降至至少0%，并可能进行额外的公开市场操作。瑞典央行扩大了量化宽松政策，并表示可能会降低利率。

(3)财政政策

本周没有实际的财政政策。在美国，特朗普和民主党人表示，他们正在制定新一轮救助法案，细节将在近期公布。姆努钦说，该法案将于7月底获得通过；目前，众议院已经通过了一项1.5万亿美元的法案，但共和党领导的参议院可能不会通过。在欧洲，德国总理默克尔表示支持7500亿欧元的经济复苏计划，并警告说，没有时间可以浪费。

(4)防疫和控制措施

由于疫情再次爆发，美国至少有23个州暂停或推迟了重启计划。其中，亚利桑那州、加利福尼亚州、佛罗里达州、德克萨斯州和密歇根州宣布将再次关闭酒吧、健身房、水上公园和电影院。纽约和新泽西将暂停开放室内用餐计划(详情见报告第一章)。欧盟将允许来自15个国家的游客进入该国，但已经延长了对美国公民的禁令。

(5)国际组织和国家官员的声明

(6)海外机构经济增长预测

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