陈彦斌：当前宏观经济需要警惕六大风险点

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2018年上半年，中国宏观经济运行平稳，经济增长质量稳步提升，突出表现在以下几个方面。一是国内生产总值保持平稳较快增长，上半年预计增长6.8%左右，居世界主要经济体之首。第二，整体就业形势正在改善。与去年同期相比，2018年前五个月的失业率有所下降。第三，物价水平保持稳定，cpi同比涨幅控制在3%以内，ppi同比涨幅稳定在3%-4.5%之间。第四，企业生产加快。2018年1-5月，工业增加值同比增长6.9%，同比增长0.2个百分点。五是金融风险防控初见成效，银行间和表外业务增速继续放缓，金融体系无序扩张得到一定抑制。在看到上半年宏观经济成就的同时，也有必要认识到下半年仍存在一定的下行压力，尤其是六大风险点。

首先，在房价上涨和家庭债务压力加大的背景下，我们需要警惕消费增长过度下滑的风险。

2018年以来，在居民收入保持快速增长的同时，居民消费增速明显下降。2018年1-5月，社会消费品零售总额增速为9.5%，同比下降0.8个百分点。剔除价格因素后，1-5月社会消费品零售总额实际增速仅为7.8%，同比下降1.8个百分点。

居民消费增长率下降主要与近两年房价上涨和家庭债务负担增加有关。居民住房消费支出比重明显上升，2018年第一季度达到21.4%，为近五年同期最高，导致其他居民消费支出增速下降。此外，本轮房价的快速上涨更多的是由于一些家庭利用杠杆购房的投机行为，以及一些年轻家庭在“不买或不买”的恐惧下过早集中入市，导致家庭债务压力急剧上升，对居民消费支出产生抑制作用。这可以从家庭杠杆率上升和社会消费品零售总额增长放缓之间的偏差反映出来。考虑到目前房价的快速上涨还没有得到完全遏制，而家庭债务的增长速度仍然相对较快，不能排除未来消费增长率进一步下降的风险，因此有必要高度警惕。

第二，广义财政收入的加速提高了政府的收支压力，但也有必要防范宏观税负进一步加重的风险。

2018年1-5月，国家一般公共预算收入和政府基金预算收入分别增长12.2%和39%，同比分别增长2.2%和17.4%。财政收入增长的加快被普遍认为是国民经济的良好表现。但是，如果财政收入的增长率明显高于国内生产总值的增长率，很可能会导致宏观税收负担(政府总收入占国内生产总值的比重)的增加，这往往会抑制企业投资的积极性和居民消费的积极性，从而增加经济下行的压力。

近年来，我国出台了大量减轻企业和居民税收负担的措施，如“营改增”和全面减税、减费等。但是，宏观税负有一定的下降，在过去一两年中呈现出一定的上升趋势。计算结果显示，2017年中国宏观税负为33.8%，比2016年高0.7个百分点。考虑到2018年以来政府收入增速明显加快，宏观税负有可能进一步加重。因此，我们需要警惕宏观税负对消费、投资和长期经济增长的不利影响。

第三，尽管当前私人投资增速有所回升，但制约私人投资的核心因素并未大幅改善，因此我们需要警惕私人投资增速再次下滑的风险。

2018年1-5月，民间投资同比增长8.1%，同比增长1.3个百分点，同比增长2个百分点。尽管如此，限制私人投资增长的中长期因素并没有显著改善。首先，大多数私营企业的经营和生产成本仍然偏高。2018年1-4月，规模以上工业国有控股企业每100元主营业务收入成本为80.42元，比去年同期下降0.73元，规模以上工业民营企业每100元主营业务收入成本达到88.52元，与去年同期持平。第二，民营企业融资难、融资贵的问题依然存在，当去杠杆化导致融资环境收紧时，这一问题更加突出。2018年1-4月，规模以上工业民营企业利息支出增速为11.4%，同比增长9.5个百分点。第三，民间资本在某些行业仍面临一些“玻璃门”、“旋转门”和“弹簧门”, 空的投资空间仍然有限。上述因素的存在很可能导致私人投资增长率在短期复苏后面临再次下降的风险。

第四，固定资产投资增速明显放缓，贸易摩擦可能导致出口增速快速下滑，因此有必要警惕经济增速下滑幅度超过预期的风险。

在投资方面，2018年1-5月固定资产投资同比增幅仅为6.1%，为有数据记录以来同期最低。此外，下半年固定资产投资增速难以稳定和反弹。房地产开发投资的意外增长是支撑上半年投资的核心力量，但这种增长趋势难以维持。特别是考虑到2018年1-5月商品房销售和房地产企业到位资金增速明显低于去年同期，这将对下半年房地产开发投资的增长带来更大的下行压力。此外，基础设施投资的增长率继续下降。2018年1-5月，基础设施投资同比仅增长9.4%，增速同比下降11.5个百分点。然而，随着地方政府债务控制的加强，下半年基础设施投资增速将进一步下降，从而拖累投资增长。

在出口方面，今年上半年中国出口增速放缓，预计下半年将进一步下滑。

五是规模以上工业企业数量明显减少，行业亏损持续扩大。因此，有必要警惕一些企业利益状况严重恶化的风险。

自2018年以来，规模以上工业企业数量有所减少。截至2018年4月底，规模以上工业企业数量同比下降1.6%，这在近年来极为罕见。规模以上工业企业是指年主营业务收入2000万元及以上的工业法人。数量的减少意味着整体工业效率下降，能达到年收入2000万元及以上门槛的企业减少。2018年1-4月，规模以上工业企业利润增长率仍能保持15%的快速增长，这也是由于一些效益下降的企业被排除在统计范围之外。因此，规模以上工业企业的利润增长率实际上有点高，难以反映工业企业的整体效益。

第六，融资环境的收紧导致企业信用风险的加速暴露，因此我们需要警惕去杠杆化过程中金融体系不稳定加剧的风险。

在2016年和2017年，去杠杆化主要针对金融体系内的资金转移和套现，对实体经济的信贷增长率影响不大。因此，这两年m2增速下降，但社会融资规模增速保持稳定。然而，自2018年以来，去杠杆化的影响开始蔓延到实体部门，这突出表现在m2和社会融资余额的增长率从前期的“一低一高”变为目前的“双低”。截至2018年5月末，m2增速为8.3%，同比下降0.8个百分点；社会融资规模余额增速为10.3%，同比下降2.6个百分点。

由于我国实体行业尤其是企业部门的杠杆率偏高，甚至许多企业只能依靠“借新还旧”的方式生存，一旦融资环境收紧，信用风险的暴露将会加快。事实上，截至2018年5月底，违约债券数量已达20只，违约债券规模已超过2017年债券违约规模的60%。考虑到下半年中低评级信用债券的到期比率明显高于上半年，企业的信用风险可能会增加，对金融体系和经济运行的影响不可低估。(作者是中国人民大学经济学院副院长，国家发展与战略研究所研究员)