王彤：细化配套机制 保障科创板市场平稳运行

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□王瞳，东北证券战略规划部高级研究员(000686)。

最近，上海证券交易所正式发布并实施了相关的业务规则和配套指引，以设立科学技术委员会和试行注册制度。一些市场参与者担心，新的科技板块规则很容易导致新股的大幅涨跌。然而，笔者认为，科技板块市场将会平稳健康运行。

首先，科技板块的投资者结构有利于促进新股良性定价机制的形成，降低市场投机的可能性。科技股交易实行投资者适宜性制度，有利于新股的顺利运行。从投资者行为的角度来看，根据相关部门的调查，与机构投资者相比，个人投资者的换手率更高，更倾向于“追涨杀跌”和“羊群心理”等非理性投资行为，这加剧了新股市场的波动性，而科技局设定的门槛将大多数个人投资者排除在外。科技板块的投资者结构将由财力雄厚、经验丰富的个人投资者和机构投资者组成。

从流动性角度来看，据测算，现有a股市场约有300万合格个人投资者，加上机构投资者，两者的交易量将占到70%以上，有望满足科技板块市场平稳运行的流动性要求。与此同时，目前a股市场的成交量和余额均达到新高。市场状况的恢复和投资者信心的增强也将有利于科技股市场的流动性。

其次，经纪后续投资制度使投资银行回归“定价销售”原点，合理的发行价格使新股出现“单边市场”的概率降低。科技板块试注册制度的关键在于发行价格的市场化，而后续投资制度对券商的定价能力提出了更高的要求。如果定价过低，很难满足发行人和战略投资者的多利益需求；如果价格太高，发行就会失败，甚至经纪公司的承销赞助费也不足以弥补后续投资的损失。过去，如果没有后续投资体系的“紧箍咒”，发行者和经纪商就是一个利益共同体。前者乐于筹集更多资金，而后者获得更高的承销赞助费。因此，在后续投资制度下，证券公司在评估发行价格时会更加谨慎，合理的发行价格也会抑制市场投机的空效应，避免新股暴涨暴跌的局面。

最后，采用“t+1”交易可以保证开板初期的顺利运行，并兼顾防止投机和提高流动性的功能。据有关报道称，“t+0”交易的潜在风险包括诱发结算风险、加剧市场波动和增加市场操纵风险，尤其是影响证券登记结算系统的安全性，这对“改革试验场”极为不利。此外，当前“t+1”交易下的流动性良好，投资者仍可通过快速交易获得公平的市场估值。因此，科学技术委员会暂时不需要采用过度活跃的短期流动性的交易机制。设立科技局和试点注册制度是资本市场的渐进式改革，改革必然伴随着阵痛。有必要制定一定的政策，为科技板块保驾护航，支持创业创新和技术进步，促进中国经济结构的转型升级。

综上所述，科技板块的系统设计是比较系统和全面的，市场有望平稳运行。为了进一步完善科学技术委员会的交易制度和规则，促进市场及时有效地发现价格和配置资源，笔者建议采取以下措施:

一是加快做市商机制试点，完善配套制度。在科技板块开盘之初，要努力保证新股的顺利运行。做市商机制作为海外市场的一种常见交易模式，在国内实践中并不奏效，但更多的是因为配套制度有待完善。加快明晰做市商的条件、权利、义务、监督和管理，试行科技板块做市商制度，不仅可以发挥制度力量，促进市场健康发展，还可以探索和实践新的交易模式，深化“改革试验场”的作用。

第二，建议完善making/きだよきだよききだだよききききだだきききききき科技股上市首日起可作为融资融券标的的机制。然而，笔者预测，证券来源的缺乏可能导致证券借贷渠道不畅，难以实现双边市场多重空制衡。科学和技术委员会需要改进空机制。一方面，可以优化证券借贷机制，如拓宽证券借贷渠道，降低证券借贷转移成本等。，并引导证券借贷业务充分发挥其积极作用；另一方面，你可以尝试出售空期权。

第三，建议在上市前5天引入融合机制及相关配套措施。参照国际经验，海外市场个股涨跌的极限和大市场的融合机制一般是“两个选择之一”。在新股上市前五天没有价格限制的情况下，可以引入一种融合机制，避免市场剧烈异常波动时投资者的恐慌性抛售，从而稳定市场的不良情绪。同时，为了减少熔断机制的“磁吸效应”，有必要加强事前对投资者的教育和保护，在事件发生时实施严格的交易监控措施，事后及时披露交易信息，以便投资者做出合理决策。

第四，建议加强对异常交易的实时监控，明确处罚规则。为防范和控制新股投机，打击日内交易虚报、拉高和打压，建议上海证券交易所加强对异常交易的实时监控，包括舆情预警、日内跟踪和盘后大数据，并升级完善监控分析和线索报告系统。加快出台违规交易处罚规则，加大违规交易成本，严惩“肇事者”，重塑健康的资本市场交易体系，更有利于保护投资者的合法权益。

第五，建议证券公司提高定价能力，重视投资价值研究报告。科技板块的发行定价机制检验了证券公司的研究实力。投资价值研究报告不仅探索了企业的内在价值，形成了合理的发行价格，反映了市场预期的价值判断和价值中心，而且平衡了发行人、保荐人、机构投资者和个人投资者的利益。如果证券公司的定价权得到验证和确认，投资价值研究报告将具有更大的影响力和话语权，这将对减少过度的市场分歧、减少市场噪音对投资者的干扰、促进新股的顺利运行起到一定的作用。

综上所述，科技局肩负着改革和创新资本市场、促进经济结构升级和转型的重任，确保市场的平稳运行至关重要。目前，相关的制度安排、风险应对计划、投资者教育等方面都在不断完善和完善，这将保证创业板市场的顺利运行。