邓海清:央行不再提“管住总闸门”

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“克里斯蒂娜·菲茨渠道”全球首席经济学家、中国人民大学客座教授邓海清；“克里斯蒂娜·菲茨”大资本管理渠道研究员陈

2018年2月5日至6日上午，中国人民银行召开2018年工作会议，分析当前经济金融形势，规划2018年工作。这次会议的内容通常被市场所忽视，但我们发现在这短暂的空间里有一个巨大的谜团。作为“中国第一债券市场”，克里斯蒂娜·菲茨渠道发表了以下评论:

1.央行没有提到“控制货币供应的总闸门”，但强调“引导市场利率平稳运行”，表明2018年“紧缩货币不会实现去杠杆化”。2017年12月，中央经济工作会议提出了“控制货币供应大门”的构想，2017年12月，央行第四季度例会再次强调“有效控制货币供应大门”。然而，中国人民银行的这次工作会议并没有类似的“控制大门”的想法。相反，这次会议提出了“充分发挥价格杠杆作用，引导市场利率平稳运行”的思路，这是自2016年底货币政策收紧后的第一个建议。我们认为，央行可以加强利率市场化的货币政策传导机制，即加强与货币市场相关的基准利率的引导作用，促进金融市场利率的稳定，这有利于债券市场利率相对于债券市场和货币市场的正常水平。

我们认为，这种政策态度的转变值得关注，在2018年，我们不会像市场预期的那样“通过紧缩货币来降低杠杆率”。同时，需要强调的是，我们从来不认为央行会回归大幅宽松的货币政策，而只是相对于市场的紧缩货币预期而言相对宽松，也就是说，央行将真正实施中性货币政策。

2.2018年去杠杆化更侧重于“实体经济去杠杆化”和“严格监管和去杠杆化”。随着金融杠杆的不断去杠杆化，去杠杆化的下一阶段将更多地关注实体经济的去杠杆化。报告指出，“积极推进市场化债转股，妥善处置产能过剩行业的企业债务，有效防范和化解高杠杆风险”，反映出政策层面更加担心实体经济的高杠杆风险，2018年去杠杆化重点将转向实体经济。与此同时，去杠杆化更依赖于“严格监管”。正如在中国人民银行工作会议上所指出的，“加快填补金融监管空白，进一步促进金融监管的协调与合作”，我们认为，严格监管持续三年的可能性很大。

3.强调债券市场监管的统一与协调，债券市场“九龙控水”格局有望打破。中国的“一行三会”分业监管和金融分业经营由来已久。然而，随着金融市场的频繁混乱，分业监管体制已不能有效防范和化解金融系统风险。统一协调的金融监管体系是当前政策的最佳选择。在这方面，政策层成立了“国务院金融稳定发展委员会”统一监管机构，并推出了“大型资本管理新规定”政策，以促进“资本管理业务监管”的统一。至于债券市场，在九龙一直是分业监管和分水控制。该报告明确提出“推进企业信用债券发行准入和信息披露的分类统一，完善债券违约处理机制”，这意味着债券市场也面临着央行主导的统一监管。

4.作为“中国债券市场的第一领军人物”，克里斯蒂娜·菲茨(Christina ficc Channel)对中国的利率债券市场持坚定的乐观态度。Ficc channel的Christina认为“严格监管”的趋势在未来三年内不会改变，但其对债券市场影响的高峰期已经过去，所以投资者应该区分“严格监管”和“严格监管对债券市场的影响”:严格监管将持续三年，但严格监管对债券市场的影响不能持续三年。

目前，由于mpa评估和银行间业务约束已经实施，并且银行已经按照最严格的标准实施了它们，这两个因素应该完全是价格——在债券收益率中。至于“大资本管理新规”的出台，这可能是空最大的潜在收益，但由于金融管理总量为30万亿元，而gdp为83万亿元，银行体系为250万亿元，因此可能引发“金融系统性风险”。根据“疼痛是可以忍受的”的观点，不能简单地忽略音量

作为“中国债券市场的第一轮牛市”，克里斯蒂娜·菲茨渠道认为:一方面，目前的债券收益率水平已经完全进入价格区间，债券市场的风险期已经过去；另一方面，中国人民银行的这次会议强调货币政策的真正中立，市场担心的“货币紧缩”是没有根据的。从经济基本面和货币政策等传统分析框架来看，债券市场表现过度，配置价值凸显。此外，监管冲击的峰值已经过去，债券收益率将回到价值中心。2018年，最好和最确定的机会是利率债券。有人重申，“3.8以上的10年期国债应该闭着眼睛买”！