证券时报头版评论：“特麻辣粉”带来什么变化？

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许多市场参与者认为，用tmlf取代RRR降息意味着货币政策开始转向边际“紧缩信贷”，但财政政策的制定仍保持宽松的基调。上周的中共中央政治局会议强调，“积极的财政政策应该加强提高效率的努力”，这比之前的提法更为积极。悄然间，经济领域的基本政策组合已经从去年第四季度以来的“宽金融+宽信贷”转变为“宽金融+紧信贷”。

由于第一季度的经济数据明显超出预期，上周五的中共中央政治局会议再次强调了“坚持结构性去杠杆化”的必要性，并重申“不应投机房地产”。与货币政策相对应的是，在多次传出“RRR减息”的传言后，央行昨日重启了定向中期贷款(tmlf，市场上也被称为“超辣粉”)的操作。这也意味着，在空.正式下调存款准备金率之前，市场预期会下调存款准备金率

根据央行的公告，这一时期tmlf的总规模达到2674亿元，经营利率保持在3.15%不变。从技术上讲，由于tmlf的运营期长达一年，并且可以在未来更新，央行降低长期利率以支持经济增长的基本态度保持不变。主要变化是短期利率。如果按照第一季度银行信贷和整个社会融资规模的上升速度，此时的向下调整将刺激短期利率继续下降，这意味着房地产和股票等资产价格的“泡沫”压力只会更大。当数据显示经济已经稳定时，央行不愿意看到这种情况。事实上，自4月份以来，央行不仅在引导市场预期方面停止了辟谣，而且资本市场的一些短期资本价格已经上涨，市场已经提前感受到了变化。

许多市场参与者认为，用tmlf取代RRR降息意味着货币政策开始转向边际“紧缩信贷”，但财政政策的制定仍保持宽松的基调。上周的中共中央政治局会议强调，“积极的财政政策应该加强提高效率的努力”，这比之前的提法更为积极。悄然间，经济领域的基本政策组合已经从去年第四季度以来的“宽金融+宽信贷”转变为“宽金融+紧信贷”。

这个投资组合市场并不陌生，就像去年第四季度之前的基本框架一样。正因为如此，许多市场参与者担心这种变化会带来许多“老问题”。例如，如果未来新的信贷供应不再像第一季度那样充裕，会不会再现前两年财政资源主要被国有企业挪用，导致民营企业缺水的局面？此外，由于财政政策和货币政策的有效期不同，是否会出现民营企业仅享受两个季度的优惠政策支持后，未来的活水就被卡住的局面？此外，由于短期利率的预期上升趋势，年初以来已经积累了大量收益的a股市场是否会有一定程度的调整？

幸运的是，自去年以来，政策组合中出现了许多关于这些问题的特殊“补丁”。例如，在对民营企业的金融资源支持方面，央行货币政策委员会在一季度例会上再次强调，要按照深化金融供给方结构改革的要求，优化融资结构和信贷结构，努力使对民营企业的金融支持与民营企业对经济社会发展的贡献相适应。近期来自银行一线的反馈也显示，小微企业和民营企业的具体交付计划已经陆续实施，这将成为许多银行今年必须完成的“硬目标”。就短期市场利率而言，我们也可以看到，虽然一些品种确实有所上升，但整体资金仍趋于宽松，从实际的紧张平衡中仍有相当充裕的空操作空间。

市场关注的另一个焦点是，考虑到国内外有更多的有利因素，我们的“宽金融、紧信贷”组合是否会持续很长时间。事实上，学术界和市场上有很多讨论，将这一政策组合与当前热门的现代货币理论(mmt)的政策主张联系起来，并有意识地进行比较。有趣的是，从政策主张的角度来看，两者都强调限制金融部门的无序扩张，以限制它给整个社会的稳定带来的挑战。两者都主张加强财政政策的“净支出”效应，以便通过政府赤字为企业部门创造更大的盈余，并在此过程中慢慢降低企业部门的杠杆率。从长期经济史的角度来看，现代货币理论颠覆了许多著名的金融市场理论基础。未来的市场趋势会遵循它所倡导的模式吗？我们仍需拭目以待。