杜坤维：QFII抄底成功盈利巨大有政策性红利因素

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回顾历史，笔者怀疑qfii额度的扩大不是在股指处于低位的时候，qfii在好的时候可能不会取得很大的投资成功。

周一，国务院将qfii额度从1500亿美元上调至3000亿美元，这引发了外资正在逢低吸纳的消息。

什么是qfii？

合格投资者制度是由于我们在加入世贸组织后承诺对外部世界开放经济和资本市场，并采取了过渡性措施。Qfii目标包括养老基金、慈善基金、捐赠基金、信托公司和政府投资公司

在股市苦苦寻底、国内投资者信心低迷甚至绝望之际，市场增量资金短缺是一个现实问题。国家有关部门再次重拳出击，将长期资金引入股市。据国家外汇管理局1月14日发布的消息，为满足境外投资者扩大在中国资本市场投资的需要，经国务院批准，合格境外机构投资者(qfii)的总数已从1500亿美元增加到3000亿美元。

回顾qfii5的五次配额上调，似乎总是与低迷的股市和资本的引入有关。长期以来，我国股票市场一直处于ipo和减持的压力之下，市场一直资金短缺。股市趋势总是超卖，这需要各种政策来提振市场。中国证监会的工作重点一直是为股市寻找长期资本。中国加入世贸组织后，金融开放已经成为一个约定的承诺。在中国加入世贸组织的过程中，开放金融业投资已成为不可避免的事实。经过几年的准备，qfii作为资本项目下不可自由兑换的副产品，终于来到了中国股市。

理清qfii的发展和增长里程，似乎总是与拯救市场联系在一起，带有一些功利目的。qfii伴随着股市的下跌而成长，随着市场的拯救而逐渐完善，成为a股不可或缺的重要投资机构之一。

神化的qfii投资

a股投资者不成熟，监管也不成熟。因此，长期以来，一直存在投机、投机、业绩不佳和投机等不良投资习惯，股票市场波动周转率相对较大。因此，有必要形成价值投资和长期投资的理念。qfii作为成熟市场的机构基金，受到国内市场的依赖。希望qfii基金的引入能带来价值投资的长期投资理念，平稳市场波动。qfii基金已经成为一些专家拯救市场的依赖对象，qfii额度的增加将被视为打开股市牛市的一个积极视角

事实上，作为一家成熟的机构，qfii的投资理念与中国略有不同。选股注重成长性和流动性，不喜欢业绩不佳的中小股票。根据相关机构的计算，qfii在a股中获得了很大的收益。长江证券(000783)的一份研究报告显示，从2005年初到2018年3月23日，qfii的年平均回报率高达22.43%，包括基金、保险和股票

从单只股票的操作来看，qfii真的很出色，更有耐心。面对蓬勃发展的市场，合格投资者也更理性，它可以接受太好而不能贪婪。它想吃掉最后一点鱼尾巴。例如，摩根士丹利公司经营格力电器(000651，股票诊断)就是一个典型的例子。根据2006年半年度报告，摩根士丹利首次持有434万股格力电器十大流通股，持股数量为434万股。到2006年底，它的头寸增加到915万股。从2006年6月底到2006年底，格力电气的股价上涨了32.84%，摩根士丹利赢得了第一场战斗。

2007年，a股进入历史罕见的大牛市，上证综指稳步攀升。然而，摩根士丹利毫不留恋地毅然退出了市场。截至2010年第一季度，摩根士丹利再次购买了2837万股格力电器，并在2014年底增持至7095万股。2015年，上证综指大踏步前进，市场投资氛围热烈，但摩根士丹利开始大幅减持。截至2015年第三季度，摩根士丹利已从十大流通股股东名单中消失。

然而，从整个qfii获得的巨大收益来看，这实际上与a股政策变化和股市走势有很大关系，即空的各种利润导致股市暴跌，监管当局总是在股市处于相对较低水平时扩大qfii投资规模，吸引qfii配置股票，随之而来的是各种救市利好政策，推动一轮又一轮的强劲反弹或牛市。这为qfii提供了一个很好的逢低吸纳的机会，为qfii获取超额利润奠定了良好的基础，也为qfii获取丰厚利润创造了难得的机会。

因此，尽管qfii有新的投资理念带来的机遇，但不可否认的是，一些人为因素在合适的时间和地点导致了qfii的盈利。不要过分夸大qfii的投资天赋。现在，北行资本被市场誉为聪明的基金，一些专家总是哀叹股市被外资复制，但事实上，如果没有优惠政策，复制的底部将被复制到半山腰。

18年来，北行资本购买了3000亿元人民币，但股指从年初的3587.03点跌至最低的2449点。许多逢低买入基金遭受了巨大损失，尤其是招商银行(600，036，北行资本优先选择)。

Qfii投资历史

在qfii开始时，它不一定只是将增量资金引入股市。一方面，这是履行中国加入世贸组织的承诺，也是股票市场开放和国际化的需要。另一方面，它给过度投机的股票市场带来了新的投资理念，即长期价值投资，第三，它顺便给股票市场带来了长期资金。但在那之后，扩大qfii投资规模会有拯救市场的味道，而且已经带来了功利主义的色彩。

第一次成功的讨价还价

2001年6月12日，国务院正式发布了《国有股减持社保基金管理暂行办法》。这两个城市直线下降。尽管国有股减持被叫停，但短期内的飙升只是昙花一现，停止ipo并不能阻止股市继续下跌。2002年，a股也走出了下跌通道，投资者的呼声相当高。2002年11月7日，中国证监会和中国人民银行联合发布了《合格境外机构投资者境内证券》，一方面，市场对qfii知之甚少，另一方面，远水救不了近火。11月8日，股指大幅波动，当日开盘上涨约10点，最低1517.39点，最高1573.10点，涨幅55.71点，接近5%，当日下跌2.06%。此后，股指一路下跌，上证综指在2002年底收于1348.71点。许多股票已经跌到了卷心菜的价格。

12月1日，由于托管银行没有落实，瑞银华宝以开创性的方式向中国证监会提交了有意申请，这表明外国投资者渴望对股市持乐观态度。2003年6月至11月，瑞银、野村证券、花旗环球金融等10家外资机构14次获得40亿美元的投资额度。在此期间，a股下跌了11.36%，上证综指收于1397.22点，这表明市场投资于qfii。

2003年7月9日对于a股来说是一个激动人心的时刻。上午10点15分，瑞银投资银行中国证券部负责人袁舒琴在电话中发布命令。“我现在正式订购第一批qfii: 1。”宝钢(600019，诊断单元)；2.端口报头；3.发展对外运输；4.中兴通讯(000063，诊断单元)。”

目前还不知道这种高调姿态反映了什么信号，但在首次买入qfii后，上海股市仍下跌0.58%，收于1503点，无法阻止股指随后的波动和下跌。然而，从当年11月13日的1307.40点开始，a股市场停止下跌并出现反弹。截至2004年4月7日，上证综指报收1783.01点，上证综指累计上涨34.66%。

截至2003年底，qfii共持有伊利(600，887股)和中兴通讯等19只a股，总持股量约为60，363，500股，总市值约为7.59亿元。19只股票的市值高达7.59亿元，表明qfii的持股比例相对集中，有持有整个暖集团的趋势。这也与当时大盘股数量少有一定关系，其中伊利和中兴都有一定分量。

这一轮行情于1月14日爆发。当天，中国联通(600050)设定了每日限额，中石化(600028)和招商银行也遵循了每日限额。飙升的原因与中国证监会主席的期望和市场的一些优惠政策有关。毕竟，市场下跌的时间太长，人们的情绪高涨。

就指数走势而言，这是外资代表qfii首次成功逢低吸纳。毕竟，逢低吸纳点和最低点之间的差距只有13%左右。从相关人士介绍的选股标准来看，它与国内的投资理念仍有所不同，主要侧重于流动性，即市值应该大，其次是公司治理的透明度，第三是业绩增长更好，第四是符合国家经济发展思路。从收入的角度来看，这个qfii应该不会太差。

Qfii第二次逢低买入成功

上海综合指数在2004年4月7日达到1783.01点的峰值后，一路下跌。下降的原因与ipo数量有关。2003年，上市融资在短短几个月内达到370.69亿元，历时14年。面对市场的质疑，新股于2004年8月再次停牌，启动了IPO询价制度改革，希望通过IPO改革提振股市。2005年6月6日，上证综指跌至998.23点。此后，尽管出现了反弹，但股指仍出现了一些横向震荡，也没有出现像样的反弹。

从2005年9月至12月，10家外资机构，包括花旗集团全球金融、香港和上海汇丰银行、瑞士信贷等。，获得了10次投资额度，其间获得的qfii额度增加了约60亿美元，而市场上总共有100亿美元的qfii额度可供申请和使用。此后，中国证监会以破釜沉舟的勇气启动了股权分置改革，激起了市场的巨大热情。中国股市迎来了时间跨度最长、涨幅最大的牛市，股指上涨至6124.04点。从998点，上涨了六倍多。15年后，上证综指收于1161.05点，22个月以来累计上涨412.88%。

本轮牛市是公募基金主导的牛市，也是加权白马股的牛市，如平安(601318，诊断股)、中国造船、中国神华(601088，诊断股)、中信证券(600030，诊断股)等。成为超级牛市后，qfii再次成功见底，虽然笔者没有查看qfii的具体盈利数据，但根据qfii选股逻辑，更重要的是，qfii开始将其仓位减少到5000点以上，而qfii高管开始休假，成功避免了市场前景的暴跌。像中石油这样的悲剧与qfii完全无关。

Qfii完成了一波操作，获得了巨额利润去度假，并留下了从高位接手的投资者。

Qfii已经三次成功逢低吸纳

股改的牛市随着以中石油为代表的超大盘股的发行而结束。a股牛市的结束总是与ipo扩张有关，而长期下跌总是与ipo受到投资者质疑有关。2006年和2007年也是大融资年，分别融资1642.56亿元和4598.78亿元。

股指在6124点见顶后，a股一直处于下行通道。直到今天，6124点仍然是一个不可逾越的高点。2007年，美国次贷危机开始显现迹象。2008年，次贷危机逐渐蔓延至全球，并开始重创全球股市。中国股市也不例外，一直在下跌。10月28日，上证综指跌至最低2664.93点。面对股市下跌，中国证监会感到困惑，开始不断实施救市策略。尽管市场上有许多疑虑，但除非绝对必要，即进一步扩大对外开放以吸引更多的外资，否则不能减缓或暂停ipo。2006年10月25日，百达翡丽资产管理有限公司被授予qfii资格，但100亿美元的额度即将告罄。由于qfii额度，资格审批工作暂停。直到2007年，根据第二次中美战略经济对话的结果，中国将合格投资者的总数增加到300亿美元。2007年底，中国证监会，尤其是国家外汇局，向国务院申请额外的200亿美元qfii额度。2008年1月，中国证监会和国家外汇局恢复了对合格投资者资格和额度的审批，该资格和额度可能在2010年底用完。

2008年3月12日，股市暴跌。经过一年零五个月的时间，合格投资者资格审查和批准重新开始，哥伦比亚校友捐赠基金被批准为中国第53家合格投资者机构，这被解释为“部分是为了拯救市场”。然而，这并不能阻止股市进一步下跌。事实是，这种疾病就像一座大山。2008年8月底，上海股市收于2397.37点，随后开始了新一轮qfii投资机构扩张。从2008年9月到2009年2月，保诚、三星资产、挪威中央银行和汇丰全球等17家外资机构被批准20次，并于2008年9月16日暂停。这两者之间没有太大的时间差。在此期间，a股累计下跌13.12%，而上证综指收于2082.85点。股指在1664点触底后，上证综指连续五个月上涨，累计上涨63.82%。当时，银行、煤炭、钢铁、汽车和有色金属是最大的受益者，即五朵金花。据估计，本轮牛市qfii也获得了不少收益。

2009年8月4日，上证综指达到3478.01点的峰值，这不仅与ipo有关，还与4万亿刺激后的货币政策变化有关。2009年6月29日，新股重启，融资总额2021.97亿元。从那以后，出现了新的下降。我不知道这是对股市下跌的对冲还是巧合。2009年9月4日，国家外汇管理局发布了《合格境外机构投资者境内证券投资外汇管理规定》(征求意见稿)，单个合格投资者的最高投资额度提高至10亿美元。

Qfii第四轮逢低吸纳

这一轮调整在2010年4月16日开始加速下滑。尽管在此期间出现反弹，但总体趋势是，股指的基调是下跌。本轮股市下跌直接指向新股的伪市场化改革，出现了令人痛心的三高和大跃进式发行，不仅是三高发行，还有大量问题公司上市。许多恶名昭彰的假冒公司就是这一时期的产物，分别在10年和11年间筹集了4889.09亿元。2012年10月，为了拯救市场，新股不得不停牌。

当股市下跌时，合格投资者受到惊吓，资金主要投资于债券市场，而不是股票市场，这背离了批准合格投资者进入股票市场的初衷。为了纠正这一问题，中国证监会在2010年提出了qfii持股比例不低于50%、现金比例不高于20%的原则，这显然迫使qfii基金进入股市，面对不断下跌的市场。国内资本紧张不安，不愿进入股市，qfii审批再次加强。截至2010年10月底，共有103家海外机构获得合格投资者资格，仅2010年10月就有4家获得批准。

国内股市波动较大，长期持股风险也很大。为规避风险，2011年5月4日，中国证监会发布了《合格境外机构投资者参与股指期货交易指引》(证监发[2011]12号公告)，允许合格投资者基于套期保值参与股指期货市场。对于一些人来说，质疑中国证监会让qfii独享一餐，并允许qfii持有100%的股份用于对冲，是不公平的。为了吸引外国投资，增加股票配置也是一项义务。

面对股市调整，中国证监会再次加大qfii扩张力度。2012年4月3日，中国证监会、中国人民银行和外汇局决定将合格境外机构投资者投资额度提高500亿美元，中国市场合格境外机构投资者投资额度达到800亿美元。2012年6月至11月，友邦保险、麦格理银行和贝莱德机构信托等25家外资机构获得了qfii配额。2012年6月底，上证综指。此后，2012年9月26日，该指数一路下跌至1999.48点，然后开始反弹。2013年2月18日，峰值升至2444.80点，涨幅约为25%，比qfii扩张时间窗的开启时间高出约10%。qfii很难获得太多利润，即使它是在逢低吸纳。此后，又是一轮下跌。直到2013年6月25日跌至1849.65点的最低点，才出现反弹。如果它赢了，恐怕也不会幸免。

2012年，新批准合格投资者机构72家，新批准额度158.03亿美元。截至2012年12月31日，共有169家qfii机构累计完成投资额度374.43亿美元，qfii取得实质性突破性发展。2012年7月27日，中国证监会发布了《关于实施合格境外机构投资者境内证券投资管理办法有关问题的规定》，修改了合格境外机构投资者的投资范围，将持股比例从20%放宽至30%，强调吸引更多长期境外资金进入境内资本市场。

Qfii第五轮逢低吸纳

面对13年来上半年的下滑，中国证监会于2013年7月12日表示，qfii投资额度增加至1500亿美元，今年新增22家qfii机构，总计229家，新增额度60.2亿美元。今年以来，qfii净汇款已超过600亿元人民币。虽然股指已经反弹，但本轮反弹并不强劲，因此qfii不容易获得超额回报。

然而，中国证监会启动了新一轮ipo改革，即均衡合理地安排新股发行，让市场有了明确的预期。此外，央行开始了新一轮的货币宽松，以降低RRR和降息，导致资金短缺。2014年3月12日，继1974.38点触底后，又一次迎来了历史上第二大牛市，上证综指升至5178.70点的最高点。从那以后，不断获得批准的qfii已经成功触底并获得了一些红利。然而，根据qfii的持有习惯，不应有超额利润。毕竟，贵州茅台(600519)、格力电器、招商银行等。在qfii持有大量头寸的情况下，它们的表现并不好。

然而，17年来，中国证监会启动了新一轮新的监管政策，即严厉打击市场操纵，引导长期投资于价值投资，这本身并没有错。然而，在以公共基金为代表的证券公司和以市场救助基金为代表的证券公司的领导下，它迎来了一个极端的二次分化趋势。格力电器和贵州茅台成为超级牛市，国内基金成为qfii重量级股票。轿子的行为非常明显。由证券公司主导的市场使qfii成为一种既得利益，最终qfii成功地离开了高水平。像贵州茅台这样的奥本海默基金公司中国基金(China Fund)，从2014年第四季度开始大举进入茅台，并在2018年第三季度大举撤出。近四年来，投资回报率约为300%。奥本海默的购买成本约为8.5亿元，利润约为25.5亿元。

Qfii的第六轮逢低吸纳

金融去杠杆化过于仓促，导致15年来杠杆化牛改革彻底失败，沪深股市出现非理性波动，17年后新股正常化改革启动，实际上进入了非理性的ipo加速发行。尽管单个公司的融资额只有1982.58亿元，但首次公开募股的数量却达到了400多家的历史新高，投资者对此表现出了抵制。为了稳定指数，大型基金交易加权白马股。尽管上证综指保持稳定，但个股却很糟糕。在过去的18年里，由于ipo金融去杠杆化、贸易摩擦和经济低迷等综合因素，开始进入大规模调整。上海股市最低跌至2440点，创业板跌至1200点以下，引发了股权质押风险敞口。中国证监会和更高一级监管机构协调相关部门，呼吁股市启动新一轮救市行动，包括进一步开放股市，吸引外国长期资金进入股市。相关人士认为，19年将带来6000个。

从2014年到2017年，沪港通、深港通和沪港通相继开通。qfii和rqfii渠道不再是外国投资者在mainland China资本市场的唯一选择。互联渠道迅速崛起，投资门槛低、结算灵活、汇入汇出不受限制，在外商投资渠道中的使用比例也迅速提高。迄今为止，qfii总额从未调整过。但2018年6月10日，外汇局发布2018年第1号公告，要求qfii资金的月汇出额不超过去年底国内资产总额的20%，这相当于给qfii提供了更多便利，实现了资金的自由进出，吸引了qfii增加投资。毕竟，qfii配额还没有用完。

目前，股市仍处于低迷状态，国内基金陷入困境，新基金进入市场完成更多融资任务迫在眉睫。国家外汇管理局1月14日宣布，为满足境外投资者扩大在中国资本市场投资的需要，经国务院批准，合格境外机构投资者(qfii)的总数已从1500亿美元增加到3000亿美元。

虽然目前的趋势还不明朗，但经过几年的下滑，投资价值已经初步显现。此外，各种政策都指向提振股市。例如，央行多次下调RRR利率，并释放了3.8万亿元的低成本长期资金。10年期政府债券的收益率一度低于1年期mlf利率，dr0007利率一度低于7天期反向回购利率。这是典型的流动性泛滥。流动性牛市已经有了一个货币政策基础，中国证监会和高管们已表示将减少行政干预，改善股市活动。

此时，qfii额度再次大幅上调，这实际上为外国投资者提供了一个逢低吸纳的好机会。qfii很有可能再次逢低吸纳，股市不会长期低迷，市场前景很有可能会出现更多利好政策。

中国证监会的外资逢低吸纳理论

中国证监会官员表示，国内投资者经常猜测a股的底部，这让国内投资者不敢买入，而外国投资者则尽力买入。很难判断底部，所以你总是害怕到外面去。外国投资者不计算年底的收入，投资期限为三到五年甚至更长。从总体趋势来看，中国股市被低估了，而中国经济从长期来看是乐观的，所以它不应该处于这样的估值水平。12月31日的涨跌并不重要，但他会观察三到五年。

事实上，国内投资者喜欢在趋势市场的右边交易，而国际投资者喜欢在左边交易。只要他们认为股价已经跌到了自己的心理价位，并且认为自己有投资价值，他们就会逐渐增加仓位。毕竟，qfii拥有大量资金，因此不可能在一夜之间增仓，但这是一个缓慢的过程，以避免股票价格在短期内过快上涨，增加持仓成本。

许多人问，为什么国内投资者不购买a股，而让外国人复制它们。价值判断中有错误，但他们真的无能为力。国内投资者在股市已经呆了太久，他们总是被ipo的大幅增发或减持以及黑天鹅弄得筋疲力尽。唯一剩下的信心将被超卖市场完全耗尽。现有的基金被锁定，不能移动，也没有太多的资金来增加额外的资本投资。此外，逢低吸纳者一再复制和重复套，他们已经失去了勇气。然而，qfii有点不同。中国证监会总是处于市场底部，投资者非常绝望的时候。开始新一轮qfii配额扩张，当qfii基金进入市场时，它们已接近市场底部。初生牛犊不怕虎。如果你不知道a股经常超卖，你会有勇气逢低买入，并且很容易复制到市场底部。虽然价值判断的能力有可能是优越的，但它也有让人们在正确的时间感觉更好的优势。因此，QFII不仅复制了股改牛市的底部，而且在2004年和2005年继续买入a股，成功复制了a股的历史底部。

然而，如果时间和地点没有得到满足，监管未能及时惠及市场，qfii逢低吸纳就不像神一样准确。在18年中，外国投资者购买了3000亿元人民币，因为股票市场在18年中再次赢得了世界。显然，qfii也是一匹失去了双脚并不断复制的马。逢低买入已经进行了一半，许多股票大幅下跌。这是因为中国证监会没有采取有效措施提振股市。与国内投资者相比，qfii并不是特别有远见。据《证券时报》数据中心8月19日统计，自4月1日以来，43个qfii头寸的股价已经下跌，占78%，其中有28个获得了同期qfii头寸股票表现不佳市场指数，领先智能(300450，诊断股票)、金星之星(002439，诊断股票)、碧水园(300070，诊断股票)、厉安德设备(以金星之星为例，虽然已经被四个qfii追捧，但其累计跌幅已经达到

回顾历史，笔者怀疑qfii额度的扩大不是在股指处于低位的时候，qfii在好的时候可能不会取得很大的投资成功。

截至2018年5月底，合格投资者投资总额为1500亿美元，共有287家机构获得994.59亿美元的投资额度。截至2018年第一季度，外国投资者(qfii+rqfii+沪港通)持有的a股规模约为1.2万亿元，较2016年底的6000亿元翻了一番。目前，两市总市值接近50万亿元，外资比例约为2.5%。qfii的发展仍然很大。随着对外开放的进一步深入，qfii等外国投资者的话语权将逐步增加，qfii的选股思路值得借鉴。这是中国经济转型的核心资产。安徽合力(600761)和qfii一样，是领先的叉车企业。