加息：压倒美股的最后稻草 还是美联储赐给你的礼物

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2月初，美国股市的这波回调虽然仍然很高，但已经便宜得多。在美国经济持续改善、人人都在赚钱的背景下，没有宽松货币政策的支持，美国股市真的能继续吗？这种认知可能会再次错过上车的机会。

联邦公开市场委员会会议记录后的潜水是什么？

昨晚，美国股市暴跌，道琼斯指数收盘下跌167点，至24797.78点，此前累计上涨300多点，跌幅0.67%；纳斯达克综合指数下跌16.08点，至7218.23点，跌幅0.22%；S&P 500指数下跌14.93点，跌幅0.55%，至2701.33点。

道琼斯分时图表:

从趋势来看，这三个指标的共同特征是:上半年趋势稳定，可喜上升，但下半年突然下降。为什么？

唯一的原因是美联储昨晚(北京时间2月22日凌晨3点)发布的1月份联邦公开市场委员会会议记录。

本次会议的记录显示，美联储的所有官员都认为，由通胀持续加剧导致的经济刺激过热的可能性依然存在。更重要的是，本次会议的记录显示，几乎所有fomc会议官员都认为，2018年通胀将会加快，大多数fomc会议官员认为，更强劲的经济增长数据将“进一步增加逐步收紧货币政策的可能性”。因此，投资者有理由担心，今年加息的速度和频率将比2018年初预测的三次加息更加激烈和强烈。

会议记录公布后，10年期美国国债价格进一步下跌，收益率也大幅上升，达到2.941%的四年高点。

10年期国债收益率的15分钟图表；

还记得二月初美国股市的大幅下跌吗？这是因为美国的就业报告好于预期。今年1月，非农就业人数的增幅高于预期，而工资同比增幅为2009年以来最大。工人对工资不断增长的需求导致了通胀预期的上升。当时，市场对这份就业报告的解读是:这一预期可能使美联储今年加快加息步伐，加息预期将大幅上升，导致政府债券收益率飙升。在这次联邦公开市场委员会会议的记录中，联邦公开市场委员会官员积极地告诉所有基金经理:你不仅认为通胀会加速我们的加息，而且我们联邦储备委员会也这么认为。

受此消息影响，市场在尾盘暴跌，恐慌指数vix也在尾盘上涨。恐慌指数vix的计算方法只是S&P 500指数未来30天的预期波动。计算方法基于S&P 500所有最近平价期权价格在未来23天以上37天以下的隐含波动率。根据vix昨晚的深V趋势，直接原因是基金经理购买期权以保护自己的头寸，而根本原因是市场对美联储1月份会议纪要的解读如下:未来30天，市场将再次开始动荡。

因此，归根结底，中国仍在加息，这是悬在美国股市头上的达摩克利斯之剑。那么，市场关心的是:这把剑会封住美国股市的咽喉吗？

为什么加息会导致美国股市跳水？

这个原则必须被每个人理解，所以这里有一个简单的介绍。

当美联储开始收紧货币政策时，它将直接给债券市场带来利润空。由于利率/收益率上升，政府债券和公司债券的价格都将下跌。然而，不仅债券市场价格下跌，美国股市也跳水，因为美联储预计将更快加息。因为在传统的财务估值模型中，较高的利率意味着较高的贴现率。当贴现率提高时，直接导致上市公司的“未来现金流”折回现值。而这种从“未来现金流”转换而来的“现值”财务模型是衡量股票市场估值的尺度。“未来现金流”代表公司未来的业绩。在现有基础上，如果利率因经济过热而上升，将直接导致美国股市主要公司的“现值”下降，这意味着美国股市的当前市值将进一步偏离金融模型在现有时点计算的估值(即“现值”)。

加息会不会给房地产市场带来一个恶性环境，2008年的危机会不会重现？

从经济角度来看，加息过快也会让人们认为经济可能会从加速转向停止。如果加息过快和不当，更糟糕的情况将导致经济衰退。数据显示，由于利率迅速上升，美国住房市场的抵押贷款申请开始下降。仅上周一周，随着抵押贷款利率升至四年高点，购房抵押贷款申请下降了6%。在过去的几周里，它已经下降了15%。因此，在短期内，特朗普政府的税制改革政策并没有给美国主要上市公司展示自身优势的机会，而是让市场意识到货币政策收紧给住房市场带来的麻烦。

请记住，2008年是住房市场的次贷危机，它蔓延到了由美国股市引发的金融危机。如果房价因为利率上升而突然下跌，其后果可能会在2008年重现。然而，目前来看，最近几周住房抵押贷款申请的下降就像2月初美国股市的回调一样，只是长期牛市中的一个小波动。毕竟，从长远来看，抵押贷款利率仍处于1990年以来的低水平。

(红线表示30年期抵押贷款利率，蓝线表示抵押贷款申请数量)

由经济主导的美联储对美国股市不利吗？

如果通胀比市场和美联储预期的更快、更强，美联储的货币政策立场将从“主导经济”转变为“由经济主导”。

因为过快的通货膨胀可能导致经济过热，美联储将被迫提高利率，而且加息幅度会更大。毕竟，在过去十年里，美联储宽松的货币政策一直是美国股市上涨的主要驱动力。

自2008年金融危机以来，美联储(Federal Reserve)一直积极向美国股市注入水，这被称为量化宽松(qe)。美联储认为，在暴跌之后，只有当资产价格上涨时，人们才会恢复对经济的信心。尽管美联储在2014年底开始结束量化宽松政策，并慢慢开始收紧非常宽松的货币政策，但到了2017年底和2018年初，美国股市的三大指数均创下新高。因此，美国股市的十年牛市可以说是由美联储主导的十年牛市。

现在问题来了。fomc会议纪要向市场表达了这样的观点，即更强劲的经济增长数据将“进一步增加逐步收紧货币政策的可能性”。这一声明背后隐藏的含义是，美联储自己不知道今年将加息多少次，而且根据经济活动，预计不会加息。

市场开始觉得美联储将由经济主导。然而，在2004年至2006年期间，美联储是由经济主导的，但美国股市仍迎来了更大幅度的上涨。因此，即使美联储的立场从积极转变为消极，也不一定意味着美国股市不能上涨。

从历史上看，政府债券的收益率大幅上升

2013年年中，美国国债收益率也试图大幅上升。同期，道琼斯指数从5月份的约15，200点上涨至2013年12月的约16，450点，涨幅约为8%。这段历史值得今天学习。

然而，历史终究是历史。虽然人们常说历史会重演，但历史是否会在这一刻重演，最终只有在那之后才能知晓。除了美国股市看涨、国债价格看跌、收益率飙升之外，当前美国金融市场形势与2013年有什么相似之处和不同之处？自2016年年中以来，美股主要上市公司连续五个季度实现利润加速增长，市场普遍认为，美股未来的牛市行情将得到强劲表现的支撑。

(资料来源:CICC海外战略)

然而，通过数据对比，我们发现目前美国股票的估值水平高于2013年。下面的蓝线是S；500便士的价格，而黑线是S；未来12个月的每股收益为500便士，数据范围从2008年1月到2017年12月。2013年，即使在收益率突然上升的背景下，美国股票的估值水平也与其自身的表现水平一致；但今天，大约五年后，估值相对较高。此外，2013年，全球各国央行仍处于放水阶段，资产价格受到量化宽松政策的支撑。现在，全世界都开始了货币紧缩的进程，人们一致认为，在下一次经济衰退之前，利率不会再次大幅下降。回顾历史，以史为鉴，可以帮助我们找到一点线索，适当调整我们对市场的看法。

美国股市能延续牛市吗？

从估值来看，美国股市估值偏高是不争的事实。但是便宜不一定是好事，而且贵也贵。你不能买昂贵的东西吗？如果因为好而贵，会不会很少人买？经过2月初的调整后，美国股市的估值已经大打折扣。12个月来的动态市盈率水平已回到2016年底的水平。这是打折销售优质产品吗？

(资料来源:CICC海外战略)

高质量的产品体现在哪里，先看看美国的基本情况。2017年第四季度，美国国内生产总值环比增长2.6%，主要受投资和私人消费加速推动。此外，从最近的经济数据来看，如上述就业报告，美国的经济增长势头没有减弱。即使我们提高利率，我们也会提高利率，因为经济确实在改善。尽管加息会提到公司的借贷成本，但也会压低“现值”(估值压力)。然而，加息不一定会导致股市下跌甚至崩溃。

2004年，由于美联储意识到经济过热，它也开始迅速加息。从2004年到2006年，美国基准利率从1%升至5%，美联储(Federal Reserve)加息17次。当时，“现值”的估值下降了约22%。但让我们看看美国股市在此次加息期间的走势。美国股市上涨了约20%。两年后的2008年，美国股市崩盘，金融危机不是由利率上升引起的，而是由次贷危机引起的。

尽管市场尚未看到税制改革给美国经济带来的实际好处，但毫无疑问，这是美国股市进一步上涨的催化剂。从历史上看，当美国政府的支持大幅增加时，它对经济增长做出了重大贡献。

(资料来源:CICC海外战略)

摘要:

美国股票贵吗？昂贵。但是你是否能买它是一个意见的问题。有些人喜欢以低价收购一家好公司。他们只敢在便宜的时候买，然后在价格上涨的时候卖掉。但更多的时候，你可能会购买廉价劣质的公司。毕竟，很难区分好公司和坏公司。昂贵的东西是买不到的，因为如果一个公司是好的，它会不断地扩大自己的领域，增强自己的实力(比如苹果、谷歌、亚马逊和其他代表美国新经济的科技公司)。

2月初，美国股市的这波回调虽然仍然很高，但已经便宜得多。在美国经济持续改善、人人都在赚钱的背景下，没有宽松货币政策的支持，美国股市真的能继续吗？这种认知可能会再次错过上车的机会。只要美国经济继续好转，加息和收益率上升真的会阻止美国股市继续牛市吗？美联储不会激进到立刻将基准利率从2%提高到5%。美国经济持续改善，政府支出和私人投资增加，私人消费持续上升，上市公司业绩持续改善，因此美国股市增长绝对不成问题。

因此，只要基本面保持不变，只要没有金融危机，或许每次加息都是美联储的礼物。既然问题来了，你想上车吗？

[作者简介]

阿奇保|格龙会专栏作家

他已经在美国股市工作了5年，专注于海外投资，尤其擅长交易美国股票期权。